Wichtige Einblicke
- Metaplanet kündigte MERCURY an, ein unbefristetes Vorzugsaktieninstrument der Klasse B, das über eine Zuteilung durch Dritte an institutionelle Anleger rund 150 Millionen Dollar einbringt.
- Das Unternehmen strukturierte MERCURY mit einer festen Dividende von 4,9 % und einer Wandlungsoption von 1.000 ¥, womit es nachrangig zu den MARS-Vorzugsaktien, aber vorrangig zu den Stammaktien ist.
- Metaplanet startete die Emission, als sein mNAV bei 0,877 lag und damit unter der kritischen Schwelle von 1,0, die typischerweise Bedenken des Marktes hinsichtlich der Nachhaltigkeit von Bitcoin-Finanzunternehmen signalisiert.
Metaplanet gab am 20. November die Emission von 23,61 Millionen MERCURY-Aktien zu 900 Yen pro Aktie bekannt, die einen Bruttoerlös von rund 21,25 Milliarden Yen einbrachte.
Das Unternehmen positionierte das Instrument als eine vorbörsliche Finanzierungsrunde, deren Zahlungen für den 29. Dezember geplant sind.
MERCURY stellte die zweite Ebene von Metaplanet in einem umstrukturierten Kapitalstapel dar, der die vorrangigen Vorzugsaktien von MARS darüber und die Stammaktien darunter platzierte.
Das Instrument war mit einer festen kumulativen Dividende von 4,9 % ausgestattet, die auf einen Nennwert von 1.000 ¥ berechnet wurde, was einer jährlichen Gesamtdividendenverpflichtung von etwa 7-8 Millionen Dollar entsprach.
Vorzugsaktienstruktur und Kapitalhierarchie
Vorzugsaktien sind in der Kapitalstruktur eines Unternehmens zwischen Schulden und Stammaktien angesiedelt. Diese Instrumente haben feste Dividendenzahlungen wie Anleihen, aber keine Fälligkeitsdaten wie Aktien, wodurch ein hybrides Profil entsteht.
Metaplanet hat MERCURY als unbefristetes Wertpapier strukturiert, d.h. das Unternehmen war nicht verpflichtet, die Aktien zu einem bestimmten Zeitpunkt zurückzugeben.
Die in MERCURY eingebettete Umwandlungsfunktion ermöglichte es den Inhabern, ihre Vorzugsaktien zu einem Preis von ¥ 1.000 pro Aktie in Stammaktien umzuwandeln.
Beim aktuellen Kurs von Metaplanet von ca. ¥387, mit einem impliziten Nettoinventarwert pro Aktie von ca. ¥403, als Bitcoin bei $91.800 gehandelt wurde, blieb die Umwandlungsoption weit aus dem Geld.
Basierend auf der linearen Beziehung zwischen dem Bitcoin-Preis und dem mNAV pro Aktie wäre eine Umwandlung zwischen $110.000 und $230.000 wirtschaftlich sinnvoll.
Außerdem würde es davon abhängen, ob die Aktie zum mNAV oder mit einem Aufschlag gehandelt wird. MERCURY-Inhaber erhielten vierteljährlich Vorzugsdividenden, hatten aber kein Stimmrecht.
Das Instrument war in der Liquidationspräferenz nachrangig gegenüber MARS, aber vorrangig gegenüber den Stammaktionären.
Timing-Probleme und mNAV-Schwellenwertüberschreitung
Metaplanet führte die MERCURY-Offerte durch, während sein mNAV bei 0,877 und damit deutlich unter der 1-Benchmark gehandelt wurde.
Die Kennzahl berechnet den Unternehmenswert des Unternehmens im Verhältnis zu seinen Bitcoin-Beständen und berücksichtigt dabei sowohl die Marktkapitalisierung als auch die ausstehenden Schulden.
Ein mNAV unter 1,0 signalisiert, dass die Märkte die Aktie von Metaplanet mit einem Abschlag gegenüber dem zugrunde liegenden Bitcoin-Schatz bewerten.
Die Anleger zahlten effektiv weniger für die Aktien als der anteilige Wert des Bitcoin, der sie unterlegt.
Dies führte zu einem strukturellen Problem: Die Ausgabe neuen Eigenkapitals mit einem Abschlag zum NAV verwässerte den Bitcoin-Besitz der bestehenden Aktionäre.
Wenn ein Unternehmen eine Kapitalerhöhung unter dem mNAV durchführt, kauft jeder Dollar des Erlöses weniger Bitcoin als die Bitcoin pro Aktie, die die bisherigen Inhaber bereits besaßen.
Dies führte dazu, dass die Emission von Aktien nicht wachstumsfördernd war und den Wert für die Aktionäre schmälerte. Die Struktur der Vorzugsaktien trug diesem Problem teilweise Rechnung, indem sie eine unmittelbare Verwässerung der Stammaktien verhinderte, aber die Dividendenverpflichtung von 4,9 % verursachte zusätzliche Fixkosten.
Ein anhaltender Handel unter 1 mNAV ist für Bitcoin-Treasury-Unternehmen nicht tragbar. Der Abschlag verhindert eine effiziente Kapitalbeschaffung, da der Verkauf von Aktien oder aktiengebundenen Instrumenten unter dem NAV den Wert vernichtet.
Als Metaplanet im Oktober die Schwelle von 1,0 durchbrach, handelte das Unternehmen zum ersten Mal seit der Einführung seiner Bitcoin-Treasury-Strategie im Jahr 2024 mit einem Abschlag.
Verschuldung und Liquidationsschwellen
Metaplanet besaß etwa 30.823 Bitcoin im Wert von etwa 3,3 bis 3,5 Milliarden Dollar zu aktuellen Preisen.
Gegen dieses Vermögen hielt das Unternehmen etwa 117 Millionen Dollar in Null-Prozent-Stammanleihen und hatte 100 Millionen Dollar aus einer 500 Millionen Dollar Bitcoin-besicherten Kreditfazilität gezogen.
Die Gesamtverschuldung im Zusammenhang mit der Bitcoin-Strategie belief sich auf ca. $217 Millionen, bei einem Beleihungsauslauf von 6-7%.
Der niedrige LTV bot einen erheblichen Puffer gegen Abwärtsbewegungen des Bitcoin-Preises. Die Analyse ergab, dass die aktuelle Struktur selbst dann noch tragfähig wäre, wenn Bitcoin auf etwa $30.000 fallen würde, was den LTV in den mittleren 20er Prozentbereich drücken würde.
Echter Stress würde erst dann entstehen, wenn Bitcoin in den niedrigen $20.000-Bereich oder darunter abstürzt, wo die Schuldenlast ein Drittel des Vermögenswertes übersteigen würde.
Das größere Risiko ergab sich aus pfadabhängigen Szenarien, in denen Metaplanet die gesamte Kreditfazilität in Höhe von 500 Millionen Dollar in der Nähe eines Bitcoin-Höchststandes in Anspruch nahm, nur um dann eine 80%ige Inanspruchnahme zu erleiden.
Eine Zeichnung bei $150.000 Bitcoin, gefolgt von einem Absturz auf $30.000, würde den LTV in gefährliche Höhen treiben und Zwangsverkäufe erforderlich machen.
Das Risikoprofil von MERCURY im Vergleich zu den Kreditfazilitäten
Im Gegensatz zum Bitcoin-gesicherten Kredit hat MERCURY weder einen harten Liquidationspreis noch einen Margin-Call-Mechanismus eingeführt.
Die unbefristete Struktur bedeutete, dass ausbleibende Dividendenzahlungen nicht die gleichen Ausfallereignisse auslösten wie Verstöße gegen Anleihe- oder Kreditbedingungen.
Allerdings verursachte das Instrument aufgrund seines 4,9%igen Kupons jährliche Fixkosten in Höhe von etwa 7 bis 8 Millionen Dollar.
Solange die Bitcoin-Bestände von Metaplanet über komplette Marktzyklen hinweg schneller stiegen als diese Buchhaltungskosten, fungierte das Vorzugsaktienkapital als billiges Fremdkapital.
Da MERCURY jedoch zu den bestehenden Anleihen und der Kreditfazilität hinzukam, erhöhten sich die gesamten festen Verpflichtungen des Unternehmens.
Die Konvertierungsfunktion führte eher zu einer weichen Verwässerung als zu einem Margin Call. Zwischen etwa $115.000 und $225.000 für Bitcoin würde der ¥1.000-Umwandlungspreis ins Spiel kommen.
Durch die Umwandlung würden etwa 23,6 Millionen Aktien zu der bestehenden Basis von etwa 1,14 Milliarden Aktien hinzukommen, was eine Verwässerung von etwa 2% für die Stammaktionäre bedeuten würde.
Bärenmarkt-Risiken für Digital Asset Treasuries
Die breitere Landschaft der Bitcoin-Treasury-Unternehmen geriet angesichts der verschlechterten Marktbedingungen zunehmend unter Druck.
Im November 2025 wurden ca. 15% der 228 börsennotierten Unternehmen, die digitale Vermögenswerte verwalten, unter 1 mNAV gehandelt.
Strategy, der größte Halter mit über 640.000 Bitcoin, sah seinen mNAV auf 0,93 fallen. Ein anhaltender Bärenmarkt stellte dieses Geschäftsmodell vor existenzielle Herausforderungen.
Unternehmen, die mit Abschlägen zum NAV gehandelt wurden, konnten nicht effizient Kapital durch Aktienemissionen aufnehmen, ohne den Shareholder Value zu zerstören. Die reflexartige Natur der Strategie wirkte sich in Abschwungphasen ins Gegenteil um.
Bitcoin-Treasury-Unternehmen, die während der Zyklusspitzen aggressiv akkumulierten und dabei Schuldtitel und aktiengebundene Instrumente einsetzten, waren den größten Risiken ausgesetzt.
Wenn Bitcoin einen typischen Rückgang von 70-80% von den hohen Niveaus ausführt, werden Unternehmen mit hohem Verschuldungsgrad mit einem erzwungenen Schuldenabbau durch Bitcoin-Verkäufe konfrontiert.
Metaplanets bescheidener aktueller Verschuldungsgrad bot eine Isolierung gegen kurzfristige Belastungen. T
Der LTV von 6-7% bedeutete, dass das Unternehmen eine erhebliche Bitcoin-Kurskompression ohne unmittelbare Bedrohung der Bilanz überstehen konnte.
Die unbefristete Struktur von MERCURY und das Fehlen von Margenanforderungen reduzierten die akuten Liquidationsrisiken im Vergleich zu traditionellen Schuldtiteln weiter.
Die strategische Sorge konzentrierte sich auf die Pfadabhängigkeit. Wenn Metaplanet weiterhin Vorzugsaktien, Anleihen und Kreditfazilitäten in Anspruch nimmt, während sich Bitcoin erholt, würde der anschließende Bärenmarkt die aufgelaufenen Fixkosten und den Fremdkapitalanteil auf die Probe stellen.
