Ideas clave:
- La estrategia es el principal apoderado de Bitcoin, y los inversores observan ahora cómo sigue comprando sin convertirse en un vendedor forzoso.
- El riesgo clave es el 15 de septiembre de 2027, cuando 1.010 millones de convertidos pueden exigir efectivo si las acciones se mantienen por debajo de ~183 $.
- Los ETFs de Bitcoin al contado aplastaron la prima de Estrategia, haciendo más evidente la emisión de acciones -y la dilución-.
Strategy (antes MicroStrategy) está ahora caminando por una línea muy estrecha con su plan para proteger su alijo de Bitcoin, y sin embargo sigue apoyándose en la venta de nuevas acciones para financiar la estrategia.
Con el tiempo, esa compensación ha convertido a la empresa en el sustituto de Bitcoin más líquido de Wall Street. Desde sus días en MicroStrategy, Strategy ha recurrido a acciones ordinarias, deuda convertible y acciones preferentes para apilar más BTC y remodelar su balance en torno a este activo.
Aun así, el estado de ánimo ha cambiado. Con el Bitcoin rondando los 68.000 $ y las acciones de Strategy estancadas por debajo de los 130 $, los inversores se centran ahora menos en el titular BTC y más en la fontanería que hay detrás.
Quieren saber cómo la empresa sigue añadiendo Bitcoin sin arrinconarse. En esencia, el mercado vigila de cerca el libro de jugadas de la financiación, porque un movimiento equivocado podría convertir a un comprador constante en un vendedor forzoso.
La estrategia puede hacer frente a una caída del precio del Bitcoin por debajo de 10.000$.
Sin embargo, la historia cambia cuando los precios dejan de cooperar. Con la cotización del Bitcoin cerca de los 68.000 $ y las acciones de Strategy por debajo de los 130 $, los inversores miran ahora más allá de los audaces titulares sobre el Bitcoin y estudian cómo financia la empresa la próxima compra.
Como resultado, la atención se ha desplazado a la letra pequeña. Los accionistas quieren ver si Strategy puede seguir apilando BTC sin cruzar la línea en la que la presión de la financiación la convierta de compradora constante en vendedora forzosa.
Para ser justos, algunas voces respetadas ven mucho más dolor por delante. El estratega de Bloomberg Intelligence, Mike McGlone, ha advertido que Bitcoin aún podría caer hasta los 10.000 $.
Pero Strategy no se está asustando. La empresa dirigida por Michael Saylor ha sugerido que puede soportar el calor incluso si Bitcoin cae aún más, incluyendo un deslizamiento en el peor de los casos a unos 8.000 $.
Incluso entonces, la mayor preocupación no es el precio de Bitcoin por sí mismo. Es una fecha y un nivel de cotización lo que podría decidir lo estresantes que se vuelven las cosas.
Los bonos convertibles de 1.010 millones de dólares de Strategy con vencimiento en 2028 ofrecen a los inversores una opción clave. Pueden exigir una recompra en efectivo el 15 de septiembre de 2027. Esa cláusula parece mucho más peligrosa cuando las acciones se sitúan por debajo del nivel de conversión original de los pagarés, de unos 183,19 $ por acción, porque hace más atractiva la recompra en efectivo que la conversión en acciones.
Ahora que los ETF de Bitcoin al contado han arraigado, esa antigua ventaja se ha desvanecido. Las acciones ya no mantienen su prima con tanta facilidad, por lo que la dependencia de Strategy de la venta de acciones para financiar nuevas compras de Bitcoin destaca mucho más.
El propio panel de control de la empresa muestra lo rápido que ha crecido la base de acciones. A 16 de febrero, Strategy contaba con 333,755 millones de acciones básicas en circulación y 366,114 millones de acciones supuestamente diluidas, junto con un alijo de Bitcoin de 717.131 BTC.
La deuda “barata” de la Estrategia tiene truco
La deuda convertible a menudo se califica de dinero barato porque conlleva un tipo de interés bajo.
Los convertibles 2028 de Strategy se ajustan a esa descripción sobre el papel, con un cupón del 0,625%. Sin embargo, los inversores se centran en un problema diferente. Se preocupan por lo que ocurre si la característica de conversión nunca llega a ser atractiva y los tenedores de pagarés deciden no canjear la deuda por acciones.
Los pagarés no vencen hasta el 15 de septiembre de 2028. Sin embargo, el punto de decisión clave llega un año antes.
A medida que se acerca el 15 de septiembre de 2027, todo depende del precio de las acciones. Si Estrategia cotiza muy por encima de 183,19 $, los tenedores de pagarés tendrán una razón clara para convertirlos en acciones. Como mínimo, tienen menos motivación para pedir efectivo, porque la opción de conversión empieza a parecer valiosa.
Por otra parte, las matemáticas cambian si las acciones se mantienen por debajo de 183,19 $. En ese caso, coger efectivo parece el mejor negocio para los tenedores de pagarés.
Ahí es donde aumenta la presión. Strategy necesitaría una forma clara de conseguir unos 1.000 millones de dólares, y puede que tenga que hacerlo en un mercado que ya no quiere financiar el apalancamiento al estilo Bitcoin en condiciones amistosas.
El propio cuadro de mandos de Estrategia deja claro por qué los inversores siguen rondando ese nivel de 183,19 $.
La empresa desglosa cada serie convertible y muestra cuántas acciones podría sumar cada una. Esa tabla incluye los pagarés de 2028, que anclan su matemática de conversión al mismo precio de 183,19 $.
No se trata de un cuadro contable rutinario. Funciona más como un marcador de incentivos. Además, convierte un nivel de precios de las acciones en una prueba de estrés práctica para toda la estrategia.
Estrategia resta importancia a los temores de insolvencia y cita la base de activos
Al mismo tiempo, la empresa ha rechazado los peores temores. Strategy ha dicho que incluso una caída brusca del precio del Bitcoin no la pone automáticamente al borde del precipicio, porque aún mantiene activos significativos en su balance.
Aun así, los operadores no se obsesionan ahora con las hojas de cálculo de la quiebra. Se preocupan por las decisiones de financiación que toma Estrategia para mantener intacta su posición en Bitcoin.
Esta preocupación aumenta cuando las acciones son débiles. En ese entorno, la empresa a menudo tiene que emitir más acciones para recaudar la misma cantidad de efectivo, lo que pasa la factura a los accionistas ordinarios a través de la dilución.
La última estrategia de recaudación de fondos pone de relieve la creciente dependencia de la venta de acciones
En su actualización del cuarto trimestre de 2025, la empresa informó de unos 5.600 millones de dólares de ingresos brutos durante el trimestre. Luego añadió otros 3.900 millones entre el 1 de enero y el 1 de febrero de 2026. La mayor parte de ese dinero, según la empresa, procedía de la venta de acciones ordinarias a través de su programa “at the market”.
Strategy dijo que vendió 24.769.210 acciones por unos 4.400 millones de dólares en el cuarto trimestre. En enero vendió otras 20.205.642 acciones por unos 3.400 millones de dólares. A 1 de febrero, la empresa también informó de que aún quedaban 8.100 millones de dólares disponibles en su programa de cajeros automáticos de acciones ordinarias.
Ese ritmo importa por una sencilla razón: la dilución ya no es un efecto secundario. Impulsa el modelo. Cuando baja el precio de las acciones, la empresa debe emitir más acciones para recaudar el mismo dinero. Como resultado, cada nueva recaudación reparte la demanda de Bitcoin entre una base mayor, reduciendo lo que representa cada acción.
El propio cuadro de mandos de Estrategia muestra lo rápido que está creciendo la base de acciones. Las acciones básicas en circulación ascendían a 333,755 millones el 16 de febrero, frente a 312,062 millones a finales de 2025.
Ese salto capta el verdadero dilema para los accionistas comunes. Strategy dice que su objetivo es aumentar Bitcoin por acción a largo plazo. Sin embargo, cada nueva venta de acciones también reparte el mismo montón de Bitcoin entre más propietarios mientras tanto.
A corto plazo, esa promesa puede parecer inestable. Cuando las condiciones se suavizan, la empresa suele tener que conseguir efectivo a un precio peor, lo que significa emitir más acciones.
Como resultado, la dilución puede avanzar más rápido que el beneficio que los inversores esperan obtener del Bitcoin adicional. El problema se agudiza aún más cuando la prima de la acción respecto a su valor implícito en Bitcoin se reduce y se mantiene baja, porque la captación de fondos se encarece en términos de acciones.
