Wichtige Erkenntnisse:
- Das Hyperliquid Policy Center (HPC) hat den von der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC vorgeschlagenen Verordnungsentwurf zu Krypto-Vermögenswerten befürwortet und gleichzeitig fünf wesentliche Änderungen empfohlen.
- Das Policy Center empfahl den Aufsichtsbehörden, Leitlinien dazu bereitzustellen, in welchen Fällen eine kostenlose Verteilung digitaler Token nicht den Wertpapiergesetzen unterliegt.
- Es forderte die US-Börsenaufsichtsbehörde SEC auf, umfassendere Safe-Harbor-Regelungen einzuführen und detailliertere Leitlinien zum Rückkauf von Token bereitzustellen.
Am 19. Oktober 2026 forderte das Hyperliquid Policy Center (HPC) die US-Börsenaufsichtsbehörde (SEC) nachdrücklich auf, den im vergangenen Monat vorgeschlagenen Regulierungsrahmen für Krypto-Vermögenswerte zu verabschieden.
HPC hat fünf Änderungen vorgeschlagen, die nach Ansicht des Policy Centers erforderlich sind, um die Vorschriften für Entwickler und Token-Inhaber praktikabel zu gestalten.
Die bei der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC eingereichte Stellungnahme unterstützt den von der Aufsichtsbehörde eingeschlagenen Ansatz, zielt jedoch darauf ab, mehrere Punkte zu klären, die nach Ansicht des Policy Centers vor der endgültigen Festlegung der Vorschriften behandelt werden sollten.
Dies geschieht nur einen Tag vor Ablauf der von der SEC für diesen Regelungsvorschlag festgelegten Frist für öffentliche Stellungnahmen am 20. Oktober.
Krypto-Regulierung: Der Lebenszyklus eines Tokens
Der von der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC im August 2026 veröffentlichte Regelungsvorschlag würde zwei Ausnahmeregelungen für die Kapitalbeschaffung über Investitionsverträge im Zusammenhang mit Krypto-Vermögenswerten vorsehen.
Eine Ausnahmeregelung für Start-ups würde Angebote von bis zu 5 Millionen US-Dollar über einen Zeitraum von vier Jahren zulassen, während die Ausnahmeregelung für die Kapitalbeschaffung bis zu 75 Millionen US-Dollar innerhalb eines beliebigen Zeitraums von 12 Monaten ermöglichen würde, wobei für berechtigte Emittenten Offenlegungspflichten gelten würden. Der Vorschlag würde die geltenden Schutzmaßnahmen gegen Betrug und Manipulation beibehalten.
Der Wortlaut der vorgeschlagenen Regelung baut auf der Erklärung der SEC vom März 2026 auf, in der die Bundeswertpapiergesetze für Krypto-Vermögenswerte und -Aktivitäten ausgelegt wurden. Dazu gehören Airdrops, Mining und Staking.
Zusammengenommen bilden die Dokumente eine Reihe von Grundsätzen, die als Orientierungshilfe dienen sollen, ohne dabei die Schutzbestimmungen des Wertpapierrechts außer Kraft zu setzen.
Nach Ansicht von HPC betrifft die verbleibende Unsicherheit die Anwendung dieser Grundsätze über die gesamte Lebensdauer eines bestimmten Tokens hinweg.
Damit die Krypto-Regulierung ihr erklärtes Ziel erreichen kann, müssen Entwickler und Token-Inhaber nicht nur wissen, wie sie ein Produkt auf den Markt bringen, sondern auch, wie sie den Handel mit ihrem Token ermöglichen und nachweisen können, dass das Netzwerk in einen neuen Status übergegangen ist, in dem der Token nicht mehr als Investitionsvertrag gilt.
Diese Komplikation zeigt sich am deutlichsten im Zusammenhang mit Airdrops. Bei vielen Krypto-Projekten werden Token an Nutzer verteilt, die an einem Netzwerk teilgenommen, Liquidität für dessen Protokolle bereitgestellt oder dessen Validatoren betrieben haben.
Nach Ansicht des HPC sollte der Erhalt eines solchen Tokens nicht als Kapitalanlage angesehen werden. Konkret forderte das Policy Center die SEC auf, den Begriff der „konkreten und definierbaren Gegenleistung“ in ihre Analyse von Investitionsverträgen aufzunehmen. Das Policy Center forderte die SEC zudem nachdrücklich auf, zwischen Zahlungen und Verfahren zur Übertragung von Eigentum zu unterscheiden.
Wie verhält es sich mit dem Sekundärhandel und den Safe-Harbor-Bestimmungen?
Die Ausgabe eines Tokens ist nur ein Teil des Ganzen, wie die US-amerikanische SEC in ihrer wirtschaftlichen Analyse des vorgeschlagenen Krypto-Regulierungsentwurfs feststellte.
Die Dynamik eines Sekundärmarktes für diese Token ist ein wichtiger Aspekt. Die Frage, ob nicht registrierte Vermittler und On-Chain-Protokolle den Sekundärhandel mit den im Rahmen der Ausnahmeregelungen ausgegebenen Token ermöglichen können, wird nach Ansicht von HPC nicht ausreichend erläutert.
Tatsächlich warnte die US-Börsenaufsichtsbehörde SEC in ihrer eigenen wirtschaftlichen Analyse, dass die Vorteile der vorgeschlagenen Regelung ohne einen solchen Markt „möglicherweise recht gering“ sein könnten.
Dies ist ein wichtiger Punkt in der Diskussion um die Krypto-Regulierung. Die bloße Möglichkeit, über einen Investitionsvertrag Kapital zu beschaffen, berechtigt ein Projekt nicht automatisch zur Teilnahme am Sekundärmarkt für seine Token.
Ähnliche Bedenken bestehen hinsichtlich der in dem Regelungsentwurf enthaltenen „Safe-Harbor“-Bestimmung. Diese soll vor der Behauptung schützen, dass ein Token einen Investitionsvertrag darstellt, nachdem ein Projekt seine wesentlichen Managementaktivitäten beendet oder dauerhaft eingestellt hat.
Ein genauerer Blick auf die Aktualisierung
Laut HPC könnte die Anforderung, dass ein Emittent eine Bescheinigung darüber vorlegen muss, dass diese Maßnahmen abgeschlossen wurden, darauf hindeuten, dass tatsächlich ein Investitionsvertrag vorlag.
Dies steht im Widerspruch zu der Auffassung, dass es sich bei dem Netzwerk zu keinem Zeitpunkt um einen Investitionsvertrag gehandelt habe. Aus diesem Grund forderte die HPC die SEC nachdrücklich auf, eine alternative Zertifizierung in Betracht zu ziehen und den Schutz auf Projekte in der Entwicklungsphase auszuweiten.
Die übrigen Empfehlungen betreffen Rückkäufe und den Vorrang des Bundesrechts. Das Policy Center forderte die SEC auf, die Aufnahme von Leitlinien der Mitarbeiter zu Token-Rückkäufen in Erwägung zu ziehen, zwischen automatischen und diskretionären Rückkäufen zu unterscheiden und eine einheitliche Definition des Begriffs „zentrale Partei“ festzulegen.
Letztere Empfehlung gilt, da die von der SEC vorgeschlagene Regelung es ermöglichen würde, dass Bundesrecht Vorrang vor Landesrecht hat. Sie schließt eine Ausnahmeregelung für Projekte aus, die die Voraussetzungen für den „Safe Harbor“ erfüllen, und würde dazu führen, dass deren Token in mehr als 50 Rechtsordnungen den Registrierungsanforderungen unterliegen.
Eine breitere politische Debatte über die Regulierung von Kryptowährungen
Die vom HPC aufgeworfenen Fragen gehen über den von der US-SEC vorgeschlagenen Regelungsentwurf zu Investitionsverträgen hinaus. In einem Beitrag vom 5. Oktober 2026 bekundete das Hyperliquid Policy Center seine Unterstützung für den Ansatz der Europäischen Union, unbefristete Terminkontrakte im Rahmen der MiFID II als Derivate zu regulieren.
Am 9. Oktober äußerte sie ähnliche Ansichten zu einem von der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) vorgeschlagenen Rahmenwerk für Kryptobörsen, die gehebelte Produkte anbieten.
Nach Ansicht des HPC würde der Ansatz der CFTC „ein robustes Regulierungssystem für Krypto-Derivate bieten, die auf US-Märkten gecleart werden“.
Auch andere Aufsichtsbehörden ergreifen Maßnahmen, um die Herausforderungen der Krypto-Regulierung anzugehen. Am 9. Oktober 2026 berichtete „The Coin Republic“, dass die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) die Risiken im Zusammenhang mit tokenisierten Sicherheiten für zentrale Gegenparteien prüfe.
Im Rahmen der offiziellen Konsultation der ESMA werden Informationen zu Liquidität, rechtlichen Schutzvorkehrungen und Abwicklungsverfahren für solche Vermögenswerte erbeten; die Antworten sind bis zum 15. Januar 2027 einzureichen. Allerdings ist die ESMA selbst nicht befugt, solche Sicherheiten zu genehmigen.
Schließlich bildet die Steuerpolitik einen interessanten Kontrast zum Prozess der Überprüfung von Rechtsvorschriften. Am 9. Oktober 2026 berichtete „The Coin Republic“, dass Griechenland Maßnahmen ergriffen habe, um eine Kapitalertragsteuer in Höhe von 10 % auf Krypto-Vermögenswerte einzuführen, wobei ein jährlicher Freibetrag von 500 € gewährt werde.
